Намибийские потенциальные производители урана

Продолжаю серию по инвестициям в уран. 

Это седьмая статья и в ней я рассмотрю потенциальных и текущих производителей урана из Намибии. Всего их пять: Bannerman Resources, Deep Yellow, Marencia Energy, Forsys Metals и Paladin Energy.

Но сначала немного о Намибии и добычи в ней урана в целом

Намибия — крупный игрок на урановом рынке с давней историей добычи урана с 1976 г. с мощностями по добычи до 10% ежегодного производства урана и поддержкой отрасли государством. Проблема только в том, что добыча здесь дорогая и при текущих ценах на уран нерентабельна.

Тем не менее, есть стратегические покупатели которые готовы покупать уран из Намибии и для которых надежность поставок важнее их цены — это Китай и Индия. Это подтверждается не только словами, но и сделками. Буквально в ноябре прошлого года Rio Tinto продало свою долю (69%) в крупнейшем карьере Намибии Rossing за $106.5 млн. на которой в последние годы добывалось от 2 до 4 млн. фунтов урана ежегодно, а до этого на пике добывали почти 8 млн. фунтов.

Запомните эту цифру — $106.5 млн. за 69% в проекте с возможностью добычи почти 8 млн. фунтов в год! Китайцы готовы покупать, но не готовы переплачивать. Пока не готовы или вообще не готовы — это вопрос дискуссионный. Все CEO Намибийских компаний ответят на не него — пока не готовы. Но я им верить не вижу смысла.

Bannerman Resources

Владелец 95% проекта Etango с огромными ресурсами в размере 271 млн. фунтов. Проект продвинутый, DFS получили аж в 2015 году (DFS — детальная проработка проекта, сделанная с точностью до 10-15%, что в два раза лучше чем у PFS).

Параметры у проекта при цене урана в $70 за фунт следующие :

• Ежегодное производство — 7.2 млн. фунтов

• Необходимые кап. затраты — $793 млн.

• Операционная стоимость добычи — $38 за фунт

• Посленалоговая IRR — 15%

• Посленалоговая NPV — $419 млн. при ставке дисконтирования в 8%

Выглядит масштабно, но не перспективно. Сравните, например, данные из презентации самой Bannerman с канадцами (Fission, NexGen) у которых и IRR выше и цены на уран заложены пониже:

                                                     Сравнение добытчиков урана из презентации Bannerman

Так для кого компания будет интересна? Для тех, кто верит в то, что уран будет стоить $100+, т.к. NPV проекта в этом случае очень быстро растет:

                                                Чувствительность NPV проекта Etanga к ценам на уран.

Представляете компанию с NPV проекта в $1.2 млрд. при росте цены урана «всего лишь» до $100, которая стоит сейчас всего около $40 млн.? Заманчиво. Но не для скептиков.

Я не особо верю, что уран будет так дорог, а при разумной цене урана в $50-60 проект на коммерческой основе просто не имеет смысл запускать. Никакой банк просто не даст денег под строительство пока компания не получит твердых контрактов по $70-80-90 за фунт. Но перед тем как Bannerman сможет получить такой контракт, его перехватит Paladin. Так что у компании есть шанс, при условии, что сначала полностью законтрактует производство Paladin и после этого покупатели придут к ним. Практически фантастический сценарий на сегодня.

Эта история не для меня, а для тех кого интересуют дешевые опционы на маловероятные, но высокоприбыльные события. На что им следует обратить внимание? Конечно на стоимость времени, что в случае с Bannerman значит скорость размытия акционеров (кстати они довольно достойные , в т.ч. Resource Capital Fund c 33%, Tribeca c 9%). В последние пару лет эта скорость была на уровне нескольких миллионов осси ежегодно (от 8 до 16% при текущей капитализации).

Deep Yellow

Компания — платформа для консолидации урановых ресурсов в Намибии в период низких цен на уран. Примечательно в первую очередь своими основными спонсорами (Sprott) и генеральным директором Джоном Борщовым. Тем самым Борщовым который в прошлый урановый цикл создал Paladin Energy и обогатил тех немногочисленных инвесторов, которые умудрились купить акции этой компании за несколько центов и продать из за десять долларов. У участников прошлого банкета есть желание его повторить.

Стратегия компании — создать мульти-проектного игрока, способного ежегодно поставлять по 5-10 млн. фунтов урана ежегодно. Пока же консолидируют ресурсы и уже на сегодня набрали их на 126 млн. фунтов на ряде проектов (правда большая часть из них inferred):

Компания относительно крупная с капитализацией около A$90 млн. Проекты пока не оценены и мне лично непонятно при каких ценах на уран они выстрелят. Но я предполагаю, что при более высоких чем $60-70. Если это так, то мне не совсем понятно зачем это покупать просто и зачем это покупать в сравнении с другими Намибийскими компаниями. Хотя возможно себестоимость добычи будет лучше, чем у них ведь вроде ppm на уровне 300-500, что выше чем у Etango с 194 ppm, но на уровне Langer Heinrich (Paladin), Rossing и Husab. А у них дела идут не лучшим образом.

Marencia Energy

Компания микрокапитализации со всеми теми же проблемами, что и у компаний выше. Ничем особо не интересна, кроме технологии U-pgrage, которая должна им позволить дешевле добывать уран:

На картинке честная иллюстрация того насколько более высокой должна быть цена на уран, чтобы традиционная добыча имела смысл ($100+). Также у компании главный акционер китайская компания Hanlong Energy.

Я пасс.

Forsys Metals

Владелец крупного уранового проекта в Намибии с ресурсами 115 млн. фунтов и резервами 91 млн. фунтов. Капитализация около C$34 млн. Параметры у проекта нарисованы относительно неплохие по меркам Намибии, хотя и понятно, что при текущей капитализации компания их профинансировать не сможет:

Выглядит все двусмысленно — качество проектов среднее, но капитализация минимальна, существенно ниже, чем предполагает качество даже таких проектов. Могу предположить, что у компании определенно какие-то проблемы — сайт не обновляется, поменяли CEO недавно. Что происходит непонятно, кто акционеры непонятно. Слишком темная лошадка. За которой пожалуй стоит следить.

Paladin Energy

В прошлом крупный добытчик урана из Намибии с 2 проектами, в т.ч. очень крупным Langer Heinrich. Сейчас они заморожены. Общая возможность добычи более 7 млн. фунтов в год. Компания прошла через рекапитализацию, у старых акционеров оставили только 2% капитала и чистый долг компании снизился с $666 млн. до $81млн. Новый долг со ставкой 9/10% капитализируется (PIK) и должен быть выплачен в январе 2023 г.

И капитализация порядка A$300 млн. Стоимость компании, таким образом, получается чуть больше $300 млн. ($A1=$0.73).

В отличие от большинства компаний этого сектора в случае с Paladin есть много исторической информации и детальные годовые отчеты. Если их изучить, то становится ясно, что при цене урана в $50-55 компания практически работала около 0, а после падения цены урана просто завалилась и постепенно обанкротилась:

                                                                                    Показатели Paladin Energy

В общем, реалистично можно предположить, что вряд ли что-то сильно изменилось и компания при цене урана в $50-55 будет работать около 0. Также у меня есть глубокие сомнения, что компания сможет без дополнительных затрат перезапустить производство.

Таким образом, эта история интересна только если верить, что уран будет стоить $70 и выше. Без этого компания не сможет, как это было и в прошлом, генерировать свободный денежный поток.

Зато если уран будет по $70 и выше, то компания сможет быстро заключить контракты и перезапустить производство. У компании огромный левередж к ценам на уран. Например, при производстве 7 млн. фунтов урана в год и если цена на уран будет $50, то предположим, что EBIT будет около 0. При цене урана в $60 EBIT будет $70 млн., при $70 EBIT будет $140 млн., при $80 EBIT будет $210 млн. А это уже практически равно текущей капитализации компании! При скромном мультипликаторе в 7хEBIT компания будет примерно в 6 раз дороже (с учетом небольшого долга).

В общем, из всех неинтересных урановых компаний представленных в Намибии Paladin Energy мне показалось самой интересной.

___

Комментарии и критика приветствуются!

___

Данная статья не может рассматриваться или использоваться как индивидуальная инвестиционная рекомендация. Я не осуществляю деятельность по инвестиционному консультированию и не являюсь инвестиционным советником.
Я не могу гарантировать достоверность и полноту включенной в статью информации и не несу ответственности за убытки от использования информации, содержащейся в данной статье.

Источник